專(zhuan)欄作(zuo)者 | 覃冠豪博士 Dr. MaxChin 

RWA（Real World Asset）Tokenization 實體資產(chan)通(tong)證化，區塊鏈金(jin)融的創新融資模式，健全了 ICO 代幣首發模式缺乏資產(chan)價值托底(di)的缺點。

2025 年 1 月 11 日，中國國務院副總理何立峰與英國財政大臣蕾切爾·里夫斯在北京共同主持第十一次中英經濟財金對話。其中，“中英通” 成為資本市場合作的一大亮點，值得關注的是，全球存托憑證（GDR）的(de)(de)雙向合作，是否能(neng)提(ti)供國內資產 RWA 發展的(de)(de)一個新思路(lu)？

2017 年，ICO 在國內列為非法集資，包括美國、新加坡、香港等各國都將區塊鏈 Token 的貨幣屬性 “Coin代幣”，專注強調具有金融資產的 “Token通證” 屬性，納入證券監管法規下，也讓 ICO 的“Coin代幣”先金融資產化，例如：Securitization 證券化，成為 RWA 的錨定金融資產，進行“Token通證化”，完善了從 ICO 到 RWA 的進化。

2024 年 3 月 25 日，DigiFT，第一個受新加坡金融管理局 (MAS) 監管，全球首家持牌鏈上實體世界資產（RWA）交易所，宣布推出首個美國國債存托憑證（DR，depository receipts）通證，DRUST，可代表對底層美國國債資產的直接收益所有權。

美國國債（U.S. Treasury Securities），是一種源生抵押品（original collateral）債務工具，由美國財政部代表聯邦政府發行的一種證券，用以籌集聯邦政府運行所需的資金，擁有美國政府的信用背書和高比率的電子形式發行，有利于以其所具有金融流動資產性質，作為RWA（Real World Asset）錨定資產的二(er)級市場通證化發(fa)行。

存托憑證（Depository Receipt，是以一(yi)地證(zheng)券(quan)作為基礎(chu)(chu)證(zheng)券(quan)在另一(yi)地資本市場中發行及(ji)交(jiao)易，每份存(cun)(cun)托憑(ping)證(zheng)代表一(yi)定數量的(de)基礎(chu)(chu)證(zheng)券(quan)，持有存(cun)(cun)托憑(ping)證(zheng)的(de)投(tou)資者可享(xiang)有對應的(de)基礎(chu)(chu)證(zheng)券(quan)權益(yi)。

存托憑證，最早于 1927 年出現在美國，當時摩根大通 J.P. Morgan 為便于在紐約證券交易所（NYSE）交易英國百貨業龍頭 Selfridges 的股票而創建了第一個美國存托憑證 ADR（American Depository Receipt）。90 年代，存托憑證的應用范圍進一步擴大，國際銀行為美國以外的投資者引入全球存托憑證 GDR（Global Depository Receipt）。

早期，許多中資企業直接赴美(mei)發行(xing) ADR 上(shang)(shang)市(shi)(shi)，或(huo)采取(qu)間接境外 DR 上(shang)(shang)市(shi)(shi)的(de)方式：在(zai)(zai)香港上(shang)(shang)市(shi)(shi)發行(xing) H 股(gu)證券后赴美(mei)發行(xing) ADR ，或(huo)在(zai)(zai)歐洲(zhou)發行(xing) GDR 。

依據部分國家和地區的現行規范，境外公司在境內直接發行股票，或境內投資者直接投資境外公司股票存在一定難度。在存托憑證機制下，境外公司以其股票為基礎證券在境內發行存托憑證，境內投資者持有境外公司存托憑證即可享受境外公司分紅派息、資本收益、投票表決等“股東”權益，無需直接持有或交易境外公司股票，即可達到對境外公司進行投資的目的。

股權，可視為一項金融資產，對于 RWA 以國內資產進行通證化發行的創新模式，現行法規對于以區塊鏈通證化資產在二級市場資產交易仍未開放的狀況下，境內運營實體的公司采取 GDR 的模式，不失為將境內資產通過金融資產證券化，再進行 RWA 通證化提供了一個創新的思路。

全球存托憑證 GDR 的設計可以解決境外公司在境內發行證券，及境內投資者投資境外公司證券的需求。依據國(guo)內(nei)《境(jing)(jing)內(nei)企業(ye)(ye)境(jing)(jing)外發(fa)行證券(quan)和(he)上(shang)市(shi)(shi)管理試(shi)行辦(ban)法》，境(jing)(jing)內(nei)股份(fen)有限公司(si)可采(cai)取境(jing)(jing)外直(zhi)接發(fa)行上(shang)市(shi)(shi)，或(huo)間接境(jing)(jing)外上(shang)市(shi)(shi)的方式(shi)：境(jing)(jing)內(nei)企業(ye)(ye)以在境(jing)(jing)外注冊企業(ye)(ye)，基于主要(yao)經(jing)營活(huo)動在境(jing)(jing)內(nei)的企業(ye)(ye)股權、資(zi)產、收益(yi)或(huo)其他權益(yi)于境(jing)(jing)外上(shang)市(shi)(shi)。提供了(le)國(guo)內(nei)資(zi)產引入國(guo)際資(zi)本的可能。

中英經濟財金對話機制于 2008 年建立，正式開通了上海及倫敦交易所聯通的“滬倫通” ，中國企業得以在倫敦證券交易所發行全球存托憑證（GDR），實(shi)現跨(kua)境融資。同年證監會(hui)發布《關(guan)于(yu)上海證券(quan)交(jiao)易所與(yu)倫(lun)敦證券(quan)交(jiao)易所互(hu)聯(lian)互(hu)通存托(tuo)憑證業(ye)務的監管規定》，為滬倫(lun)通的證券(quan)境外發行(xing)提出了指(zhi)引規范(fan)。

2019 年 6 月，滬倫通下由華泰證券發行的全球存托憑證（GDR）在倫交(jiao)所掛(gua)牌(pai)交(jiao)易，發(fa)行募(mu)集資金為(wei) 16.92 億美元，成為(wei)“滬倫通”機制下的首單西向存托(tuo)憑(ping)證(zheng)，并創下 2017 年以來英國證(zheng)券市(shi)場(chang)規模最大(da)的 IPO ，2013 年以來全球存托(tuo)憑(ping)證(zheng) GDR 市(shi)場(chang)規模最大(da)的 IPO ，和 2012 年以來歐洲市(shi)場(chang)規模最大(da)的新股募(mu)資 IPO 項目。

通過 “中(zhong)(zhong)英(ying)通” ，中(zhong)(zhong)企在倫(lun)交所成功出(chu)海國(guo)際(ji)資(zi)本市場，除(chu)了吸納國(guo)際(ji)資(zi)本，也(ye)拓展了企業國(guo)際(ji)知(zhi)名度。中(zhong)(zhong)英(ying)證債券市場的互(hu)聯互(hu)通，人民(min)幣證券的流通與交易也(ye)推動了人民(min)幣國(guo)際(ji)化進(jin)程。

2022 年 2 月 11 日，證監會發布《境內外證券交易所互聯互通存托憑證業務監管規定》，將 “滬倫通” 擴容為 “中歐通” ，GDR 發行范圍從英國拓展至瑞士和德國，境內上市公司也從上交所拓展至了深交所。

相較于“滬倫通” 6-8 月的審(shen)核流程，瑞士 GDR 由于發行審(shen)核由瑞士交易所(suo)自(zi)律監(jian)管機(ji)構負責，總體審(shen)核時間僅需(xu) 1.5-2 個月，或(huo)許，這(zhe)也是在(zai)中(zhong)歐(ou)通啟動一年內，有(you) 54 家(jia) A 股上市公司(si)計劃 GDR 發行，其(qi)中(zhong) 54 家(jia)中(zhong)有(you) 50 家(jia)選(xuan)擇或(huo)備選(xuan)了瑞士交易所(suo)。

2023 年 5 月(yue) 16 日，中國證監會發(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)布《監管(guan)規(gui)則(ze)適用(yong)指引(yin) — 境(jing)(jing)外發(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)行(xing)(xing)(xing)上(shang)(shang)(shang)市(shi)(shi)類第 6 號：境(jing)(jing)內(nei)上(shang)(shang)(shang)市(shi)(shi)公(gong)(gong)司境(jing)(jing)外發(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)行(xing)(xing)(xing)全球存托憑證指引(yin)》（以下簡稱(cheng)“《GDR指引(yin)》”），對境(jing)(jing)內(nei)上(shang)(shang)(shang)市(shi)(shi)公(gong)(gong)司 GDR 境(jing)(jing)外發(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)行(xing)(xing)(xing)上(shang)(shang)(shang)市(shi)(shi)相關事宜作出(chu)進一步明確。《境(jing)(jing)內(nei)企業(ye)境(jing)(jing)外發(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)行(xing)(xing)(xing)證券和上(shang)(shang)(shang)市(shi)(shi)管(guan)理試行(xing)(xing)(xing)辦法》，及《監管(guan)規(gui)則(ze)適用(yong)指引(yin)——境(jing)(jing)外發(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)行(xing)(xing)(xing)上(shang)(shang)(shang)市(shi)(shi)類第 6 號：境(jing)(jing)內(nei)上(shang)(shang)(shang)市(shi)(shi)公(gong)(gong)司境(jing)(jing)外發(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)行(xing)(xing)(xing)全球存托憑證指引(yin)。

存托憑證 DR 的通證化，代表對資本市場所發行的金融資產對應的權益，使投資者能夠合法地主張并享有錨定資產所產生的收益。以 DigiFI 發行對應美國(guo)(guo)國(guo)(guo)債存托憑(ping)證 DR 的通(tong)證，DRUST，投資者(zhe)可享有美國(guo)(guo)國(guo)(guo)債資產(chan)所產(chan)生的收益所有權，并在鏈上促成結算。

通過陸續出臺并完善的政策與法規，對中國境內公司境外發行證券等金融產品提供了對接國際資本市場的路徑，也對直接或間接在美國發行 ADR 或歐洲發行 GDR 的定位、申請程序、規則適用、材料要求、實施安排作出了明確規定。GDR，也對于(yu)錨(mao)定證(zheng)券化金融資產進行 RWA 的境外通證(zheng)化發行，提供了一條合規的路徑(jing)與思路。

專欄作者  / 覃冠(guan)豪 博士

ArtiMAX科(ke)技發展 創辦(ban)人

數字網絡科技(ji)應用(yong)專家(jia)

美(mei)國內布拉斯加州(zhou)州(zhou)立(li)大學工業(ye)管(guan)理及系(xi)統工程學博士，專(zhuan)精商業(ye)模式創新及創意(yi)開發(fa)，致力原創設計與藝術IP的轉化與商業(ye)化應(ying)用、Web3+可持續發(fa)展的應(ying)用、IP化數(shu)字資產及元宇(yu)宙開發(fa)應(ying)用等